“Proteger o investidor através de abordagens tradicionais não resulta”

O novo inquérito sobre a literacia financeira dos investidores foi o pretexto para entrevistar Gabriela Figueiredo Dias, escassas semanas antes de terminar o seu mandato à frente da Comissão do Mercado de Valores Mobiliários (CMVM). 

Como não poderia deixar de ser, muitos outros assuntos foram abordados, nomeadamente a forma como o regulador enfrentará os desafios espoletados pelos meios digitais e a entrada no mercado de investidores com um perfil diferente do tradicional.

Somos um país de brandos costumes. Também somos um país de brandos investidores?

Somos um país de poucos investidores. O número de portugueses que investe habitualmente é reduzido, cerca de 28 por cento. Segundo o estudo, à volta de 4% nunca investiram, 8% já investiram e deixaram de investir. É bastante significativo em termos da representatividade do número de cidadãos e da população que investe. Podemos dizer que há aqui uma certa timidez do mercado em Portugal no que respeita ao número de investidores. Isso terá as suas razões, porque o mercado e o país também têm as suas especificidades.

Cerca de 38% dos investidores investe com base em conselhos de amigos e familiares. Um quarto não lê o contrato do produto que subscreve. O que está a CMVM a fazer para colmatar a falta de literacia financeira? 

É um desafio para todas as entidades responsáveis – reguladores, CMVM, os próprios investidores, os intermediários financeiros, os emitentes, os responsáveis políticos. Preferir ir à Internet buscar informação ou seguir os conselhos do consultor ou dos amigos em lugar de ler os documentos informativos da CMVM ou dos emitentes é uma tendência. 

O que podemos fazer quanto a isso? Nos últimos dois anos, houve uma mudança muito significativa na forma de a CMVM comunicar e transmitir a informação. Desde logo, nos canais utilizados. Temos limitações grandes e, portanto, é um esforço quase desproporcional face à nossa capacidade, mas a informação disponibilizada é cada vez mais focada nas necessidades efetivas do investidor, através de formatos mais simpáticos, acessíveis, como brochuras, vídeos e redes sociais, que não tínhamos. 

Por outro lado, procuramos aproximarmo-nos, cada vez mais, da comunidade em geral para perceber onde é que estão os riscos, as dificuldades, os problemas, evitando uma postura autista que é um bocadinho típica, por vezes, dos reguladores. Temos optado por divulgar, com frequência, perguntas e respostas sobre temas que percebemos que são sensíveis ou que implicam maior complexidade, que suscitam mais dúvidas aos investidores. Temos uma linha verde e mecanismos de resposta a reclamações significativamente diferentes desde há um ano.

De mais aproximação...

De aproximação e de disponibilização de informação adequada aos investidores. Se eles não leem os documentos dos emitentes, é uma questão comportamental, na qual temos de atuar também, chamando a atenção para a necessidade de se informarem. Mas admitimos que, eventualmente, esses documentos tenham de ser repensados no seu conteúdo e formatos.

Segundo o inquérito, os investidores não sabem o que significa capital garantido ou Euribor. Ficou surpreendida?

Fico preocupada e com uma noção ainda mais premente da necessidade de intervir nessas matérias. Há um glossário, que se calhar também precisa de alguma revisão no site da CMVM, para tentar ajudar a explicar, mas é um exercício integrado e de conjunto de educadores, de decisores políticos, dos próprios intermediários financeiros e da cultura de proximidade ao mercado e às realidades económicas. Por uma razão ou outra, Portugal tem algum atraso, porque não há uma proximidade natural dos investidores a estas realidades.

Recentemente alertou para os riscos da utilização de meios digitais na aquisição de serviços financeiros. Que desafios colocam as novas tecnologias para um regulador como a CMVM?

Os desafios são imensos. A utilização destes canais era uma tendência que vinha a intensificar-se, mas foi acelerada de uma forma totalmente imprevista com a pandemia. Portanto, esta é uma realidade que está a ferver, desculpem a expressão. Os reguladores viram-se, subitamente, confrontados com um contexto diferente daquele a que estavam habituados.

Para proteger os investidores, é preciso conhecer, supervisionar, entrar nessas realidades, o que requer por parte do supervisor que esteja munido ou capacitado não só de conhecimento e ferramentas tecnológicas adequadas, mas também de outro tipo de recursos humanos, com conhecimentos de outra natureza, de psicologia, de economia comportamental, gráfica e por aí fora, que o regulador tradicional não tem.

O desafio resulta também do maior número de investidores que têm entrado no mercado, com um perfil significativamente diferente daquele que o regulador tradicional estava habituado a tratar. São mais jovens, entram com um espírito de jogo e de adrenalina, são muito mais afoitos, rápidos, com comportamentos que não se assemelham àquilo que conhecíamos até agora.

Claro que a CMVM e todos os reguladores conheciam fenómenos comportamentais como os chamados comportamentos de manada, de imitação, com alguma irracionalidade, mas nada que se pareça com aquilo que se vê nos novos investidores que acedem ao mercado através de canais digitais, com maior apetência pelo risco, na busca de ganhos muito rápidos e muito fáceis.

Os reguladores procuravam proteger através de certos mecanismos e abordagens, também elas muito tradicionais, muito baseadas em documentos, assinaturas, longas listas de riscos e de chamadas de atenção muito formais. Tudo isso não resulta com este tipo de investidores. Portanto, estamos à procura da melhor forma de lidar com essas situações.

Como se muda um modelo clássico de regulação? Requer, por parte do regulador, uma abordagem diferente, mais rápida, mais pontual e com melhor compreensão dos investidores para os quais estamos a falar. Há muito para fazer? 

Há. A supervisão está a ser desafiada para esta realidade. Há um fenómeno de desintermediação que muda completamente as regras do jogo. O investimento tradicional assenta na figura do intermediário financeiro, o responsável por um conjunto de deveres, que desaparece com as plataformas digitais.

Este acesso direto do investidor ao mercado tem, naturalmente, benefícios para a economia. Há um maior número de investidores a aceder, mais liquidez, uma certa democratização do investimento que passa a estar disponível para todos e não para certos grupos restritos. Mas também há riscos que resultam, sobretudo, desse fenómeno de desintermediação.

Como se podem defender os consumidores, por exemplo, de influencers nas redes sociais que vendem, por exemplo, cursos opcionais de Forex?

 A primeira linha de defesa está claramente na literacia financeira. Quando estamos no campo de fenómenos de investimento desintermediados em que há apenas uma decisão individual e o acesso imediato ao mercado, a proteção reside fundamentalmente no próprio investidor. O medo de ficar de fora, o chamado fear of missing out – se os outros estão a ganhar, porque é que eu não hei de ganhar também – gera fenómenos de imitação e de manada.

A CMVM tem um papel a cumprir aqui, mas não é a única responsável, eu diria que nem sequer é a principal. Há formas de os investidores se protegerem desses riscos. A CMVM está constantemente a chamar à atenção para a necessidade de verificar a existência de registo e autorização das entidades que estão a oferecer serviços ou produtos. Essa é uma regra de ouro. O número de alertas que divulgámos em 2020, por exemplo, foi de 42, face a quatro, em 2019, e dois em 2018.

Qual foi o impacto da pandemia no investidor e na participação nos mercados?

Temos mais investidores e diferentes, mais canais digitais e mais fraudes. Tivemos também mais volatilidade e incerteza. Portanto, há aqui um cocktail, com grandes oportunidades, porque trouxe os investidores mais para o centro das operações e para o mercado, mas com riscos que têm de ser trabalhados.

Não haverá o risco de passarmos de um público que, de modo geral, é bastante avesso ao risco, para estes jovens que estão no outro extremo e privilegiam ativos que dão ganhos rápidos, o Forex, as criptomoedas? Como é que se atrai os investidores para investimentos mais sólidos, com provas dadas, socialmente mais produtivos, cujo objetivo é financiar as empresas.

Uma vez mais, a informação é fundamental. É preciso tornar claro que há investimentos que são produtivos e há investimentos que não são produtivos. Parece-me importante separar as águas e dar a conhecer os resultados ou os impactos positivos de potenciais investimentos, em termos de rentabilidade para o próprio investidor como para a economia em geral e as empresas, de outro tipo de investimentos puramente especulativos, que não têm nenhum efeito produtivo a não ser gerar eventuais rentabilidades para o investidor.

Portanto, há aqui três níveis que temos de avaliar: vantagens para o investidor, para os emitentes e para a economia. Demonstrarmos ao investidor que a canalização da poupança para investimentos produtivos, ou seja, que geram riqueza para as empresas e para a economia, é uma forma de devolver protagonismo e atratividade aos investimentos mais clássicos. Ao contrário, um cripto ativo não gera riqueza produtiva, é só uma aposta na valorização e desvalorização.

Contudo, os certificados de dívida a curto prazo lançados em 2017 não tiveram sucesso junto dos investidores.

Sim, é verdade, mas, para isso, podem ter contribuído vários fatores. Nessa altura, havia uma grande incerteza quanto à robustez do país. Estávamos a sair de uma crise muito profunda em Portugal. Pode ter havido também um efeito de reduzida divulgação do instrumento. Não tenho uma resposta clara para a razão pela qual não tiveram sucesso.

A maioria dos portugueses continua a colocar dinheiro em depósitos a prazo e à ordem, apesar de as taxas praticadas pelos bancos estarem próximas de zero. É uma questão cultural?

Sim. Por um lado, é uma questão de tradição, por outro lado, o consumidor português é tipicamente avesso ao risco. A colocação de poupança em depósitos dá uma certa segurança, não só quanto à preservação do capital, com mecanismos de compensação como o sistema de indemnização de depósitos, mas também quanto à clareza do produto, o que dá uma sensação de conforto que as pessoas claramente apreciam.

Todos os dias se diz que as taxas de juro estão como estão, e isso gera alguma perplexidade de que não haja uma maior procura por outro tipo de investimentos. A colocação de dinheiro em depósitos não é um investimento, é um aforro puro e simples, mas talvez fruto de um conjunto de circunstâncias, sociais, culturais, económicas, do que aconteceu no pico da crise financeira em 2008 e nos anos seguintes, com os colapsos financeiros, gerou uma desconfiança brutal de que ainda não recuperámos.

Os casos do BES e do BANIF abalaram a confiança dos investidores? 

Sim, de forma dramática.

Os investidores que ficaram com ações não cotadas têm, há já vários anos, os títulos bloqueados. Estão impedidos de fechar contas e têm de pagar custos de custódia.

Estamos conscientes desse problema, e é um problema efetivamente, mas cuja resolução implica alterações legais e medidas de política regulatória, que não estão nas mãos da CMVM. Na proposta de lei que visa alterar o Código dos Valores Mobiliários, o Governo propôs ao Parlamento uma solução que poderá vir a resolver essa questão. A única solução, face ao quadro que temos atualmente, seria uma solução de boa vontade por parte dos intermediários financeiros. Esperemos que não se repitam as causas, mas nunca estamos a salvo delas.

As emissões de obrigações dirigidas ao público são escassas em Portugal e algumas são realizadas por emitentes de risco, como SAD desportivas. Apesar dos riscos, há um claro interesse dos pequenos investidores. 

Não assim tão escassas. Há uma dinâmica claramente diferente no que respeita à utilização do mercado para efeitos de financiamento por parte das empresas através da emissão de dívida. E isso é um facto que temos vindo a registar desde 2019 e tem vindo a intensificar-se. Uma parte delas é dirigida ao público em geral, outras não.

Há algumas entidades, algumas emissões com algum risco, sim, às quais o público, apesar de tudo, acorre com grande intensidade. Mais uma vez, tem a ver com fatores que não são facilmente explicáveis à luz da racionalidade pura, sobretudo quando se trata de clubes de futebol. Como vemos, o interesse é sempre muito grande. A razão pela qual, por vezes, algumas emissões não são distribuídas junto do público em geral tem que ver com a própria operação.

Há uma série de cuidados que a oferta aos investidores de retalho se reveste, e que, por razões práticas e pragmáticas, muitas vezes as empresas preferem não usar. Claro que a CMVM favorece sempre, dentro de um contexto de riscos controlados, que esse tipo de ofertas tenha uma tranche dirigida a investidores não institucionais, porque isso fomenta a liquidez, a diversificação do perfil do investidor e uma coisa importante que é o escrutínio, o escrutínio público.

Há dois anos, afirmou que o número reduzido de emitentes em bolsa era conjuntural. Mas a evolução não tem sido muito positiva.

É verdade. Havia uma expetativa positiva e tínhamos razões para isso. Temos de ter em conta que tivemos uma pandemia pelo meio, as regras do jogo e as expetativas alteraram-se significativamente. Há um esforço muito grande de compreensão das causas pelas quais algumas empresas estão a sair e não estão a entrar na mesma proporção. Houve um estudo efetuado pela OCDE muito aprofundado para tentar perceber e mapear as causas. Estão identificadas, é preciso agora trabalhar sobre elas.

A CMVM está já a avançar nalgumas e há também uma task force criada pelo Governo, onde a CMVM participa. A evolução não é tão rápida quanto gostaríamos, mas não há milagres. Aquilo que devemos esperar no futuro é uma recuperação do mercado e, portanto, um maior número de empresas a entrarem, mas há duas notas que não posso deixar de dar.

A primeira: não devemos querer regressar ao passado. Não vamos ter o mesmo tipo de empresas, com o mesmo tipo de estrutura acionista. Serão outras empresas, com outros modelos de negócio, perfis de investidor e de investimento, e acredito que estamos ainda no momento de renovação e restruturação daquilo que é o mercado português. Essa adaptação é preciso ser feita por todos. Pelo regulador, que tem de estar atento aos sinais e perceber que há outro tipo de empresas que podem vir de forma diferente, pelas próprias estruturas de apoio às empresas para entrar no mercado – intermediários financeiros, bancos de investimento, advogados, assessores legais, assessores financeiros, consultores…

O próprio mercado (no nosso caso, a Euronext) tem de saber tratar e trabalhar outro tipo de potenciais emitentes que não aqueles a que estamos habituados. Na Irlanda, o número de empresas cotadas é menor do que em Portugal, ou sensivelmente igual. E o mesmo se passa no Luxemburgo. No entanto, empresas cotadas não é uma preocupação para eles, porque há outras dimensões do mercado que, entretanto, se desenvolveram tanto ou mais do que a das empresas cotadas. Estou a falar dos fundos de investimento, de toda a gestão de ativos, que está florescente na Europa e em Portugal.

Há sinais muito animadores de dinamização do mercado na área da gestão de ativos, todo o tipo de fundos de investimento clássicos, alternativos, ESG, imobiliários, no qual nos devemos focar de forma muito especial. Posso afirmar que, nos fundos de investimento mobiliário, cerca de 90% dos investidores são individuais, o que é uma especificidade também nacional e nos leva a pensar e a ter de afirmar que o mercado não é para iluminados, nem para uma classe particular ou um tema de especulação pura. O que temos são as famílias a colocarem as suas poupanças nos fundos de investimento.

Com o Brexit e a falta de acordo sobre a área de serviços financeiros, pode haver uma maior desenvolvimento da indústria de fundos local e de serviços financeiros em geral? 

Tem havido uma preocupação muito grande, não só da CMVM como da ESMA, de proteger, de uma forma coordenada, os investidores contra eventuais impactos negativos do Brexit. Há efeitos que não são imediatos. Há um processo de importação para a Europa de um conjunto de serviços e de atividades que estão disponíveis de outra forma, em outros lugares, sendo que, para o investidor, neste momento, o lugar onde estão disponíveis as oportunidades é irrelevante, porque o lugar é, nesta altura, o meu computador.

O número de processos de autorização e registo de entidades na CMVM em curso, face aos anos anteriores, é impressionante. O facto de a CMVM ter passado a ser a responsável competente pela autorização e registo da supervisão prudencial das gestoras de ativos, parece estar a fazer uma diferença muito significativa. O número de entidades novas que se querem registar e iniciar atividade é brutal. Isso é animador, porque se há vontade das entidades, dos fundos e das empresas de investimento, significa que terão feito o seu trabalho de casa e há interesse por parte dos investidores.

Defende incentivos fiscais para atrair investidores para a bolsa? 

Os incentivos fiscais não são, por si só, uma garantia nem um fator de dinamização do mercado, porque são sempre muletas, e não devemos viver de muletas, mas pode haver certos incentivos que são desejáveis, sobretudo no que respeita ao estímulo da poupança e investimento de longo prazo.

Que tipo de incentivos? 

O reinvestimento, por exemplo, de mais-valias de investimentos em fundos de investimento. Isto é, valorizar e incentivar aquilo que efetivamente traz riqueza e crescimento e atraia os investidores por outras razões que não seja o benefício fiscal. Há outro aspeto importante, que é o nivelamento fiscal. Temos produtos de aplicação de poupanças de longo prazo, por exemplo de natureza seguradora, que têm um estatuto fiscal diferente de um instrumento com a mesma longevidade e o mesmo objetivo, mas que não é tipicamente um produto segurador. Isso não pode acontecer.

É fundamental nivelar tudo o que é investimento de longo prazo por um mesmo tratamento. E assegurar também alguma estabilidade fiscal. Esse é um tema crítico. Muitas vezes, os operadores, mais do que benefício fiscal, querem o benefício da garantia e da certeza.

Qual é o balanço que faz do seu mandato da CMVM?

O balanço é inequivocamente muito positivo. Foi um mandato muito curto, muitíssimo intenso, marcado sobretudo pela forma como a CMVM se transformou, em termos de prioridades, objetivos, propósito do exercício da sua missão. Portanto, toda uma cultura de organização e de serviço que penso que está diferente.

Espero que quem vier a seguir continue a consolidá-la. Há muito trabalho ainda para fazer nesse sentido. Houve uma simplificação da regulação de uma forma que nunca antes tinha sido feita. Todos os principais instrumentos regulatórios do mercado de capitais foram, ou estão a acabar de ser, integralmente revistos para simplificar, retirar encargos e ónus desnecessários, eliminar gold plating, ajustar aquelas que são as necessidades de mercado.

Eliminámos 29% dos deveres de reporte devidos à CMVM, temos um código dos valores mobiliários em aprovação, na Assembleia da República, temos o regime jurídico da gestão de ativos cuja revisão está a ser concluída, e que dará entrada no Ministério das Finanças. Depois há outro aspeto, que é o da transformação da própria organização do ponto de vista digital, automatização. Aqui sim, gostaria de ter chegado a um outro patamar diferente.