Como funcionam as taxas negativas nas obrigações

Para responder à questão do nosso subscritor, é importante distinguir dois conceitos de rendimento, importantes quando falamos do investimento em obrigações (ou, de uma forma mais geral, de títulos que representam dívida). 

Um deles é a taxa de cupão, o juro que o emitente da dívida (por exemplo, o Estado Alemão ou Português) efetivamente paga, uma ou mais vezes por ano, e cai na conta dos investidores.

Outro conceito é a taxa de rendimento (yield) do investimento, que depende não só do juro recebido (o cupão) mas também do preço a que se comprou a obrigação e por quanto se foi reembolsado no fim do prazo (ou se recebeu em caso de venda).

Há situações em que estes dois rendimentos coincidem. Se subscreveu obrigações, numa das ofertas públicas que temos analisado, e as mantiver até ao reembolso, nessa altura vai receber o mesmo valor que pagou na subscrição, portanto o rendimento é igual ao juro, igual à taxa de cupão.

Mas, se for comprar obrigações ao mercado (ou em algumas operações de colocação), pode pagar mais ou menos que o valor a reembolsar, portanto o rendimento vai ser menor ou maior do que a taxa de cupão.

Não é muito intuitivo à primeira vista, mas a regra é simples: quanto mais caro se comprar uma obrigação, menor será o rendimento obtido: Vejamos um exemplo muito simples. Imagine que existe uma obrigação que representa um empréstimo de 100 euros durante um ano, com taxa de juro (cupão) de 10%. Após um ano, o investidor recebe 100 euros e 10 euros de juros.

Agora, vários cenários são possíveis:

• Se comprar a obrigação pelos 100 euros (o valor nominal, ou na gíria, o “par”), após um ano recebe 100 euros, mais 10 euros de juros. Teve um rendimento de 10 euros, o que dá uma taxa de 10%.
• Se comprar a obrigação por 110 euros, após um ano recebe 100 euros de reembolso e 10 euros de juros. Como investiu 110 e recebeu 110, nada ganhou (rendimento de 0%).
• Se comprar a obrigação por 120 euros, e após um ano receber 110 euros de capital e juros, não só não teve rendimento como saiu a perder 10 euros (rendimento negativo de -8,3%).

É este último cenário que tem sucedido. Os investidores têm pago pelas obrigações mais do que aquilo que vão receber em capital e juros. Não pagam nada ao emitente da obrigação, mas têm um rendimento negativo na medida em que recuperam menos do que o valor investido.

Porque é que os investidores fazem uma coisa aparentemente tão irracional? Há dois grandes motivos: porque são obrigados ou estão a especular que as taxas vão descer mais ainda (o que é equivalente a dizer que os preços vão subir mais):

• O mercado da dívida é dominado pelos chamados investidores institucionais: bancos centrais, fundos de investimento, fundos de pensões, seguradoras, que têm necessidades específicas.
• Os bancos centrais estão cada vez mais presentes nos mercados e compram obrigações para reduzir ainda mais as taxas de juro sem olhar a meios ou a custos.
• Os fundos de investimento dedicados a obrigações são forçados a investir, pois têm de obedecer a essa política. Resta ao gestor jogar com o emitente, prazo das obrigações e outras características.
• Os fundos de pensões e seguradoras têm prazos de investimento muito longos e limites no risco que podem correr, portanto não podem evitar a dívida soberana de baixo risco.
• Mesmo que se compre a obrigação a um preço que ditaria uma taxa de rendimento (yield) negativa, se detida até ao fim do prazo, ainda assim é possível sair a ganhar: basta que o preço das obrigações suba ainda mais, permitindo vender com ganhos!

Mito da crise financeira

Durante a crise financeira, acontecia o inverso deste fenómeno. Todos nos lembramos das manchetes alarmantes em que os juros da dívida portuguesa eram superiores a 10%.

No entanto, o Estado Português nunca pagou essas taxas de juro. Continuou a pagar cupões, em muitos casos, de 1 ou 2%, as taxas definidas nas obrigações antes da crise. Eram os investidores que, com receio do incumprimento do Estado, se desfaziam das Obrigações do Tesouro a preços cada vez mais baixos, que permitia a quem as comprasse rendimentos cada vez mais altos.

Aliás, quem seguiu o nosso conselho na altura de investir uma parte da carteira em Obrigações do Tesouro beneficiou destes juros elevados (ou vendeu os títulos com saborosas mais-valias).

Quando a nova dívida emitida pelo Estado começou a custar 5% ou 6% tornou-se logo insustentável continuar a financiar-se nos mercados. Por isso foi necessário recorrer ao auxílio financeiro do Fundo Monetário Internacional e da União Europeia. Este dinheiro veio com juros muito mais baixos, mas também com as conhecidas medidas de austeridade da troika.